Alejandro Narváez / El mito del dólar estable

El mito del dólar estable: la factura oculta de la política cambiaria del BCRP

En el Perú se ha instalado la idea de que la relativa estabilidad del dólar es casi un fenómeno natural o, peor aún, el resultado de la habilidad excepcional de una persona. Ninguna de las dos afirmaciones resiste un análisis serio.

Nuestra moneda opera bajo un régimen de flotación administrada también conocido como flotación sucia. El Banco Central de Reserva del Perú (BCRP) interviene comprando o vendiendo dólares y utilizando sofisticados instrumentos financieros para reducir fluctuaciones que considera excesivas. Esa intervención puede ser necesaria frente a movimientos desordenados del mercado de divisas. El problema surge cuando la relativa estabilidad del dólar se presenta como gratuita, neutral y sin efectos distributivos. Y, no lo es.

El objetivo de este artículo es mostrar, con cifras oficiales actualizadas, cómo interviene realmente el BCRP, qué instrumentos utiliza, cuáles pueden ser sus costos y, especialmente, quién gana y quién pierde cuando la autoridad monetaria modifica discrecionalmente la trayectoria que tendría el tipo de cambio sin su intervención.

El dólar no flota solo

Durante 2026 el BCRP ha intervenido intensamente mediante compras spot (comparas al contado de dólares), Certificados de Depósito (CD) con pago en dólares, swaps (permuta) cambiarios de compra, swaps cambiarios de venta. Las estadísticas oficiales registran estas operaciones separadamente.

Hasta el 14 de octubre, las compras spot (al contado y entrega inmediata) acumuladas alcanzaron 4.111 millones de dólares. La última compra directa registrada fue el 15 de julio. Desde el 16 de julio hasta el 14 de octubre no hubo nuevas compras spot.

Pero eso no significa que el BCRP dejara de comprar. La entidad monetaria emitió papeles llamados Certificados de Depósito (CD) del BCRP en dólares por 1.141 millones en enero, 1.053 millones en febrero, 261 millones en mayo, 1.294 millones en junio, 366 millones en julio y 546 millones en agosto. En total estas ventas de papeles suman 4.661 millones dólares hasta septiembre último.

También aumentaron los swaps cambiarios de compra dólares. Es decir, es un instrumento mediante el cual el BCRP les compra dólares a los bancos comerciales hoy a cambio de soles, con el compromiso de devolvérselos (recomprarlos) en una fecha futura. El saldo de esta operación pasó de 205 millones de dólares en enero a 2.674 millones de dólares en agosto, para bajar posteriormente a 1.605 millones de dólares en septiembre.

Y cuando las presiones cambiaron de dirección, es decir, sube el precio del dólar, reaparecieron los swaps de venta de dólares. Entre el 31 de agosto y el 7 de octubre se pactaron aproximadamente 986 millones de dólares.

Evidentemente, la enorme capacidad de intervención se apoya en las reservas internacionales que al 14 de octubre ascendía 96.173 millones de dólares. Tener reservas elevadas es una fortaleza. Pero tener capacidad para intervenir no significa que toda intervención sea óptima ni gratuita.

Comprar dólares significa fabricar soles

Cuando el BCRP compra dólares a la banca comercial en el mercado spot entrega soles. Tomando las compras acumuladas de 4.111 millones de dólares y un tipo de cambio ponderado cercano a 3,36 soles por dólar, dichas compras representan del orden de 13.800 millones de soles de emisión en lo que va este año.

Y aquí aparece un costo que pocas veces se discute. Actualmente, la tasa de política monetaria se mantiene en 4,25 %. Si, solo como ejercicio ilustrativo, 13.800 millones de soles permanecieran esterilizados durante doce meses a la misma tasa de 4,25%, el costo financiero sería cercano a 587 millones de soles anuales que debe pagar a los bancos. En otras palabras, mantener fuera de circulación una suma masiva de dinero le costaría al Estado al año ese monto en pago de intereses a los bancos.

El verdadero debate: alguien gana y alguien pierde

Supongamos que una abundante oferta de dólares llevaría al tipo de cambio de 3,40 soles por dólar a 3,30 soles por dólar y el BCRP interviene inmediatamente para detener esa caída del dólar. ¿Quién gana? Ganan quienes reciben dólares y los convierten a soles: exportadores mineros, agroexportadores, otros sectores exportadores y poseedores de activos dolarizados. Un exportador con 100 millones de dólares recibiría 340 millones de soles con un dólar a 3,40 por dólar frente a 330 millones de soles con uno tipo de cambio de 3,30 por dólar. Son 10 millones de soles de diferencia. La intervención tiene, por tanto, efectos económicos concretas, indiscutibles.

La cara olvidada: el consumidor y el importador

Lo que beneficia a unos puede perjudicar a otros. Un dólar más caro encarece las importaciones respecto de un escenario alternativo de mayor apreciación del sol. Y el Perú importa petróleo, diésel, fertilizantes, medicamentos, maquinaria, tecnología, equipos médicos e importantes insumos productivos. 100 millones de dólares de importaciones cuestan 340 millones de soles con un dólar a 3,40 y 330 millones de soles con un dólar a 3,30.

No estamos ante un juego estrictamente de suma cero —reducir volatilidad genera beneficios económicos y financieros—, pero sí frente a una política con claros efectos distributivos. Mantener un dólar relativamente más alto puede proteger ingresos de sectores exportadores; simultáneamente reduce parte del beneficio que un sol más fuerte trasladaría a importadores y consumidores finales.

¿Entonces debe dejar de intervenir el BCRP?

No. Una apreciación o depreciación brusca puede producir daños importantes en una economía pequeña, abierta y todavía parcialmente dolarizada. La intervención para enfrentar episodios especulativos, falta de liquidez o movimientos desordenados tiene fundamento. Pero existe una diferencia sustancial entre reducir volatilidad y defender implícitamente determinado nivel del tipo de cambio

Y allí falta transparencia. El BCRP debería publicar periódicamente una Cuenta Integral de Intervención Cambiaria, mostrando en un solo documento: compras y ventas spot o al contado de dólares; swaps de compras y ventas; colocaciones y vencimientos; CD con pago en dólares; costo financiero de los instrumentos; rendimiento marginal de las reservas adquiridas; costo de esterilización y el resultado económico neto.

El mito del héroe monetario

También debemos terminar con otra simplificación. La estabilidad cambiaria peruana suele personalizarse en Julio Velarde. Reconocer su trayectoria profesional no obliga a convertir una política institucional en una historia personal. El BCRP tiene un Directorio, gerencias técnicas, operadores, una gran burocracia bien remunerada, sistemas de administración de riesgos y más de 96 mil millones de dólares de reservas.

La pregunta sería no es quién merece el aplauso. Es otra: ¿Los beneficios sociales de la intervención cambiaria superan sus costos financieros y cómo se distribuyen esos beneficios y costos si las tiene?

Conclusiones

La relativa estabilidad del dólar no es un milagro ni es gratuita. Es producto de fundamentos macroeconómicos, elevados niveles de reservas, flujos externos y una intervención activa del BCRP.

En lo que va 2026 esa intervención dio lugar a 4.111 millones de dólares de compras al contado, 4.661 millones de compras netas mediante papeles o CDs con pago en dólares hasta septiembre, importantes posiciones en swaps de compra y nuevas colocaciones de swaps de venta cuando cambió la presión sobre el dólar.

La intervención puede reducir la volatilidad del tipo de cambio y proteger la estabilidad financiera. Pero también tiene costos financieros, riesgos y consecuencias distributivas. Por ello, el debate serio no es intervenir o no intervenir.

Finalmente, las preguntas relevantes son: ¿cuándo?, ¿cuánto?, ¿durante cuánto tiempo?, ¿qué volatilidad se pretende evitar?, ¿cuánto cuesta realmente y quién gana y quién pierde? La política monetaria no necesita mitos ni héroes. Necesita datos, transparencia y rendición de cuentas por se maneja dinero público.